28일 금융투자업계에 따르면 지난 3월 시행된 개정 상법에 따라 기업이 취득한 자사주는 원칙적으로 취득일로부터 1년 안에 소각해야 한다. 시행 전 취득한 자사주도 시행일부터 1년6개월 안에 소각하는 것이 원칙이다. 임직원 보상이나 경영상 목적 등으로 자사주를 보유·처분하려면 주주총회 승인을 받아야 한다.

제도 시행 이후 대규모 자사주 소각이 주가 상승으로 이어지지 않은 사례들이 나왔다. 현대차는 지난달 26일 보통주 129만1274주와 우선주 121만4332주 등 보유 중인 자사주 총 250만5606주를 소각하기로 결정했다. 전일 종가 기준 7891억원 규모다. 하지만 주가는 오히려 뒷걸음쳤다. 현대차 주가는 9월 28일 35만3500원(종가)을 기록하며 소각 결정 전일 대비 15.8% 하락했다.

제도 시행 전에도 대규모 자사주 소각이 지속적인 주가 상승으로 이어지지 않은 경우가 적잖았다. HMM은 지난해 8월 자사주 8180만1526주를 공개매수해 전량 소각하기로 결정했다. 발행주식의 7.98%로 공개매수가 기준 2조1432억원이었다.

HMM 주가는 28일 2만1250원(종가)으로 소각을 결정하기 직전인 지난해 8월 13일 2만2550원 대비 5.8% 하락했다. 해운업황과 실적 전망 등 여러 변수가 영향을 미친 만큼 주가 하락을 소각 탓으로만 볼 수는 없다. 다만 대규모 소각 자체가 지속적인 주가 상승을 보장하지 않는다는 점은 드러났다.

최근 연구도 소각 자체와 기업가치 상승을 구분한다. 최동준 충남대 교수는 최근 공개한 논문에서 자사주 소각 자체는 '가치중립적'이라고 분석했다. 자사주를 소각한다고 해서 회사에 새로운 현금이나 이익이 생기는 것은 아니라고 지적했다.

의무소각의 의미는 지배구조 개선에서 찾을 수 있다. 최 교수는 보유 자사주가 많을수록 이를 우호세력에 넘겨 대주주의 지배력을 강화하는 데 활용할 여지도 크지만 의무소각이 이런 가능성을 차단하면서 시장이 긍정적으로 평가하는 면이 있다고 분석했다.

하지만 기업가치는 결국 이익과 현금흐름, 성장투자와 자본효율성이 좌우한다는 지적이다. 금융투자업계 관계자는 "자사주 의무소각이 지배구조를 개선해 밸류업의 토대를 만드는 제도라면 그 위에서 실제 기업가치를 높이는 것은 기업의 몫"이라며 "결국 중요한 것은 얼마나 많이 태웠느냐가 아니라 얼마나 잘 버느냐"라고 말했다.

자사주를 소각하면 주식 수는 줄지만 회사가 벌어들이는 돈이 늘어나지는 않는다. 배당이나 자사주 매입에 돈을 쓰면 주주에게 돌아가는 몫은 커지는 대신 회사가 가진 현금은 그만큼 줄어든다. 결국 기업가치를 높이는 핵심은 주식을 얼마나 많이 태우느냐보다 회사가 번 돈을 어디에 쓰느냐에 달렸다는 지적이다.

◇대규모 자사주 소각만으로 지속적 주가상승 기대 어려워

28일 금융투자업계에 따르면 SK스퀘어는 자사주 의무소각 시행 이후인 지난 7월 약 430억원 규모의 자사주 소각을 결정했지만 당일 주가는 1.84% 떨어졌다. 이날 종가는 110만원으로, 소각 결정 직전일보다 13.9% 낮다.

의무소각 시행 전인 지난해 2월 KB금융은 상반기 5200억원 규모의 자사주 매입·소각 계획을 내놨지만 계획 발표 다음 날 주가는 6.7% 급락했다. 신한지주는 지난해 상반기에만 6500억원 규모의 자사주 매입·소각을 추진했다. 적극적인 주주환원은 긍정적인 평가를 받았지만 비은행 계열사 실적과 자본비율 등을 함께 살펴야 한다는 목소리가 뒤따랐다. 자사주를 많이 소각하는 것만으로는 부족하고 꾸준히 이익을 내는 힘이 뒷받침돼야 한다는 얘기다.주가는 실적 전망과 업황, 금리, 시장 상황 등 수많은 변수에 따라 움직인다. 이 같은 사례는 자사주 소각이 주가를 결정하는 여러 요인 가운데 하나일 뿐이며, 특히 대규모 소각만으로는 지속적인 주가 상승을 기대하기 어렵다는 점을 보여준다.

자사주 소각이 곧바로 기업가치 상승을 뜻하지 않는 이유는 단순하다. 이미 보유한 자사주를 소각한다고 회사에 새로운 현금이 들어오거나 매출과 영업이익이 늘지는 않는다. 전체 주식 수는 줄지만 공장과 기술, 현금 등 회사의 자산이나 사업 수익성이 달라지는 것도 아니다.

배당을 하거나 자사주를 새로 사들여 소각하면 회사 현금이 실제로 줄어든다. 기업이 1000억원을 벌어 그대로 갖고 있으면 회사에 현금 1000억원이 남는다. 반대로 이 돈을 배당하거나 자사주를 사들이는 데 쓰면 주주에게 돈이 돌아가는 대신 회사 현금은 그만큼 줄어든다. 돈이 회사 안에 남느냐, 주주에게 넘어가느냐의 차이일 뿐이다.